投资要点
公司发布2017年三季报，业绩符合预期：前三季度实现收入123.64亿元，同比增长46.26%；归母净利润14.31亿元，同比大幅增长591.15%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】其中Q3单季度实现营收49.23亿元，同比增长60.64%；净利润6.06亿元，同比增长937.78%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）我们估算Q3单季度利润6.06亿中，造纸为5.8亿左右，包装2700万左右，销量90万吨，单吨净利润达到644元。
造纸毛利率大涨，包装业务稳定增长：17年前三季度，公司造纸业务共录得收入88.67亿元，同比增长45.6%，受益于箱板纸行业价格普提，公司造纸业务毛利率同比上年同期增长10.18个百分比。包装业务收入25.95亿元，同比增长32.90%，毛利率微增0.95pct。公司积极发展下游包装业务，依托产业链一体化的优势，在原纸成本提升的情况下可快速抢占市场。
 Q3盈利环比大幅提升：通过我们初步估算，公司逐季度情况大致是Q1：销量70万吨（吨均价3314元，吨净利619元）。Q2：销量99万吨（吨均价3168元，吨净利397元），Q3：销量90万吨左右（吨均价3908元/吨，吨净利644元），单位售价环比Q2提升740元/吨，与行业走势趋同。三季度行业箱板纸市场价从7月份4737元/吨上涨至9月底5657元/吨（+1586元/吨），同期国废价格上涨953元/吨，价格涨幅高于成本，加上公司拥有外废额度，使得公司三季度净利润得到较大幅度的提升，Q3单季度净利润超过Q1。逐月来看，三季度中9月份价格变动幅度最大，单月箱板纸价格提升900元/吨，使得9月份净利要高于7、8月份。
内部管理逐步改善，规模优势得以体现：前三季度公司整体三费率为10.62%，较上年同期下降3.09pct，其中销售费用率下降0.91pct，管理费用率下降1.01pct，财务费用率下降1.73pct。公司受益于行业景气向上的同时，积极改善内部管理效率，调整杠杆比例，有效减少不必要的费用投入，使得总体盈利有较大的改善。
预付款大幅增加，经营现金流有所减少：公司前三季度经营性现金流5.81亿元，同比减少23.32%，主要原因一是预付账款有大幅增长，企业为准备原材料价格上涨加大囤货力度，存货有所增加。Q3期末存货为22.02亿元（期初为16.86亿元），预付账款1.85亿元，较期初增长84.98%。此外，销售收入增长带动应收账款本期相较期初增长6.22亿元，较期初增长40.28%，应收账款周转率相较去年同期提高1.38，在行业高景气背景下，企业运营效率也有所提升。
公司年初配额较高，全年外废用量无忧：公司2016年全年进口废纸审批额度为305万吨，17年审批额度为250万吨，虽然总额度有所减少，但公司通过调配外废-国废比例，来保证全年生产任务。相比较行业内其他公司，由于受到5月份之后取消额度审批，已有外废审批额度总比例减少，因此在国废价格大幅的提升情况下，生产成本压力开始显现，而山鹰外废额度比例优于行业，在成本和产品价格双升的情况下，其产品的盈利性将继续提升。
外废进口趋紧是大方向，公司盈利性有望明年再提升：我国自13年出台《绿篱行动》以限制进口废纸政策以来，对于限制外废进口的额度是愈发严格。今年7月环保部照面WTO从18年开始禁止混杂废纸，17年我国混杂废纸配额为758万吨，实际进口量360万吨。此外，环保部正拟定进口废纸含杂率从1.5%降至0.3%（征求意见中），从以上政策可以看出明年外废进口量总体是受到限制的，而国废回收量短时期提升有限，因此我们判断18年国废成本均价要高于17年，而箱板纸价格与国废价格同步，18年整体行业景气依旧向上。
投资建议：我们预计公司17、18年净利润21.22/24.27亿元，EPS为0.47、0.53元，当前市值对应11/9倍PE，考虑到18年外废进口额度将持续趋紧，国废成本均价仍有上行空间，行业景气远未结束，我们继续维持公司“增持”评级。
风险提示：环保政策低于预期