摘要
供给端：信用债融资环境改善，地方债发行放量。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】8月信用债发行量同比增加12.35%，环比增加27.84%；净融资额环比增加99.14%，同比增加103.39%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，企业债发行量增幅最大，公司债发行量增幅最小。信用债融资环境显著改善，反观利率债融资情况不佳。8月利率债同比发行量与环比净融资额双双回落，发行量同比减少3.05%，环比增加23.12%。净融资额同比增加34%，环比减少11%。从各券种来看，同业存单增幅较大，政金债减幅较多。
信用债需求端：广义基金与商业银行久期分歧再现，与4月情况相反。由于信用债净融资改善，8月除保险外，各家机构对信用债配置均有所增强。其中，广义基金的增持主要体现在中票上，而商业银行的增持以短融为主，反映出两类机构对信用债久期偏好的分歧。持仓占比方面，广义基金和商业银行变化较为明显，持仓占比分别减少0.2个百分点和增加0.2个百分点。从各机构主要增持券种结构可以看出不同机构的久期偏好。商业银行和保险机构更偏好短久期，广义基金和券商自营更偏好拉长久期。
利率债需求端：境外机构持仓占比增幅最大。广义基金、境外机构和商业银行是8月利率债增持的主力军，合计增持占利率债总变化量的90.09%。交易所、保险和券商自营对利率债有所减持，合计减持318.35亿元。特殊结算成员小幅增持，变动不大。从利率债的持仓结构来看，商业银行和境外机构变化最大，持仓占比分别减少0.2个百分点和增加0.2个百分点。
展望未来，长端利率收益率仍有下降空间，短久期信用债面临一定调整压力。我们认为从央行角度看，稳健的货币政策取向没有变。公开市场操作仍旧是为了保证流动性的合理充裕，而非大水漫灌。9月面对地方债发行、美联储加息等因素影响，资金面存在一定程度的扰动压力，流动性很大可能边际收紧。但当前央行最大的考验是如何打通货币政策传导机制，这也需要财政、金融监管等多项政策的配合。面对经济下行压力，降低实体融资成本、防化信用风险任务依然艰巨，这意味着资金面即使有所波动仍然处于较宽松水平。因此，对于利率债而言，尽管短期内有地方债供给冲击、加息等带来的扰动，在宽信用效果显现之前，长端利率仍有下降空间；而信用债短久期、低评级面临一定的调整压力，但长端受信用风险释放和负债端匹配压力的制约，期限利差预计震荡或小幅收窄。
风险提示：关注监管政策或信用债负面事件超预期增加等带来的资本市场冲击以及利率、信用利差的超预期上行。