掘金创新药产业链，配置性价比高。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）全行业来看，2025年前三季度营收同比0.9%，归母净利润和扣非净利润分别同比-2.2%和-9.6%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）板块内部分化加剧，创新药及产业链表现优异，其余均承压。基金持仓方面，截至25Q3全市场基金医药持仓为6.6%，与医药总市值占比（6.4%）相当；其中，化学制药仓位显著高于其他板块，截至25Q3已提升至33%。从历史数据看，当前医药持仓比例处于较低水平，且行业市盈率（TTM）水平虽受创新药出海浪潮带来预期抬升而上行至30倍，但仍处于历史底部。整体来说，“低仓位+估值底”的背景下，随着创新成长逻辑持续兑现，医药行业具备较高的配置性价比。
　　何以解忧？唯有创新。一方面，行业需求稳定扩容，支付端迎来增量。随着人口老龄化加深，需求确定扩容；在支付端，医保基金控费效果显现，收入同比增速重新超过支出，结存率回升；同时首个创新药商保目录已经发布，有望带来增量。更重要的是，投融资与出海共振，创新加速前行。全链条支持政策接连发布，行业迎来政策和资本多重支持：1）融资端。今年IPO数量回升，港股热度急剧上升，一级市场投融资回暖，此外受益于License-out交易量价齐升，带来整体投融资显著改善；2）新药研发端。今年IND和新开临床均稳步增长，NDA数量回升，获批新药数量历年之最，且国产品种比例高达60%。
　　聚焦IO双抗和GLP-1两大主线，小核酸等新技术风口已至。1）双抗：国产药物引领肿瘤免疫升级。康方进展领先全球，辉瑞、BMS和武田等MNC凭借中国资产加入战局，决战核心市场（非小细胞肺癌、结直肠癌）。此外，IO与ADC的联用成为肿瘤治疗最具突破性的前沿方向，SKB264已与K药联用开展8项全球三期临床，有望在非小细胞肺癌和三阴性乳腺癌中展现BIC潜力。同时，BioNTech联手映恩表明“IO2.0+ADC”已经在酝酿；2）GLP-1：多系统获益印证巨大潜力，开发趋势从重降幅到重质量。目前，已涌现多个发展方向，如长效制剂、口服制剂、多靶点分子或多靶点联用等，相关管线有望达成大额出海交易；3）以小核酸和体内CAR-T为代表的新兴技术正在快速涌现。小核酸药物正迎来适应症拓展和肝外递送系统的突破，商业化潜力有望爆发；体内CAR-T正在获得MNC高度认可，早期数据较为积极。国内外创新药企的密集融资与合作推动mRNA和慢病毒两大技术路线的源头创新和快速升级。
　　投资建议与投资标的
　　医药行业创新产品集体涌现，国内需求明确，出海潜力充足。相关标的如下：1）创新药：三生制药、信达生物、奥赛康、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、映恩生物、迈威生物、石药集团、乐普生物、复宏汉霖、恒瑞医药、翰森制药、百济神州、益方生物、信立泰、海思科、悦康药业、荣昌生物、维立志博-B、泽璟制药U、汇宇制药-W、百利天恒、京新药业等；2）CXO&上游产业链：药明康德、康龙化成、药明生物、药明合联、益诺思、昭衍新药、美迪西、百普赛斯、皓元医药、百奥赛图、奥浦迈、药康生物、纳微科技、赛分科技、昊帆生物；3）医疗器械：迈瑞医疗、乐普医疗、美好医疗、英科医疗；4）生物制品：特宝生物、我武生物、甘李药业、通化东宝、欧林生物等。
　　风险提示
　　院内诊疗秩序出现重要不利干扰的风险；创新药新技术、新靶点、新产品关键临床失败的风险；全球生物医药行业投融资持续处于低谷的风险等。