事件：
　　◆统计局公布了2025年11月份社零数据：11月份，社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）其中，除汽车以外的消费品零售额39444亿元，增长2.5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）1—11月份，社会消费品零售总额456067亿元，增长4.0%。其中，除汽车以外的消费品零售额411637亿元，增长4.6%。11月份社零数据低于预期。
　　投资要点：
　　◆餐饮增速略好于商品零售，下沉市场韧性较强。按消费类型来分，餐饮消费基本保持稳定增长，11月份餐饮消费收入达6057亿元，同比增3.2%，增速环比-0.6pct，限额以上单位餐饮收入为1380亿元，同比增1.2%，增速环比-2.5pct，十一双节过后餐饮增速环比有所回落，但整体平稳增长。11月份商品零售受到双十一大促提前的影响，商品零售额为3.78万亿元，同比增1%，增速环比-1.8pct。按地区来看，城镇地区收入为3.77万亿元，同比增1%，增速环比-1.7pct；乡村地区收入为0.62万亿元，同比增2.8%，增速环比-1.3pct，下沉市场消费韧性相对较强。
　　◆以旧换新高基数和双十一大促前置的影响，11月份家电回落，黄金珠宝增速回归正常区间，通讯器材依然保持高增。从细分品类上看，必选消费整体表现相对稳健，11月份粮油食品/饮料/烟酒/服装鞋帽/日用品分别同比+6.1%/+2.9%/-3.4%/+3.5%/-0.8%，增速环比-3/-4.2/-7.5/-2.8/-8.2pct。11月份可选消费化妆品类/金银珠宝/体育娱乐用品分别同比+6.1%/+8.5%/+0.4%，增速环比-3.5/-29.1/-9.7pct，11月份黄金税改落地影响了部分黄金消费品需求，黄金珠宝增速回归正常区间。11月份以旧换新品类受到去年高基数的拖累，增速继续放缓，其中家电/家具/汽车分别同比-19.4%/-3.8%/-8.3%，增速环比-4.8/-13.4/-1.7pct，通讯器材11月份增速为20.6%，增速环比回落2.6pct，我们认为通讯器材高增主要是受益于新机的发售，且通讯器材开始国补的时间晚于家电。
　　◆线上渠道增速快于大盘，线下渠道持续调改。1—11月份，全国网上零售额144582亿元，同比增长9.1%。其中，实物商品网上零售额118193亿元，增长5.7%，占社会消费品零售总额的比重为25.9%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长14.9%、3.5%、4.4%。线下渠道按零售业态分，1—11月份，限额以上零售业单位中便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长6.0%、4.7%、0.7%、3.4%、0.1%。
　　◆投资建议：2025年11月份社零增速受到国补高基数和双十一大促前置的影响，增速有所回落，但下沉市场、餐饮和服务消费增速稳健。中央经济工作会议再次把支持提振消费放在首位，消费支持政策或将不断。建议关注1）服务消费里的华住集团、首旅酒店、锦江酒店。2）有边际改善的餐饮供应链：安井食品、千味央厨和日辰股份。3）门店调优和经营效率升级的新零售板块名创优品、永辉超市。
　　◆风险提示：宏观经济下行的风险，消费复苏不及预期的风险，行业竞争格局恶化的风险